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【文匯專訊】據上海證券報報道，本週五招商銀行H股將首度掛牌交易，由於認購時非常踴躍（持股相對分散），認購以來對上市後的表現又普遍抱樂觀的預期（由原來的10%-15%調高到了15%-20%），所以其實際的表現必然會產生較大的影響，或大喜，或失望。下面就來分析一下怎樣的定位才算合理，並預測一下可能產生的影響。
目前銀行股市淨率已得到認可
銀行股的重要定價指標是市淨率，我們先來瞭解三組數據：一是1997年以來美國銀行股的平均市淨率是2倍。二是香港目前中資銀行股的平均市淨率是2.5倍。三是滬市銀行股的市淨率分別是招商銀行3.61倍（發行完H股後可調整為2.60倍），民生銀行3.16倍（也有發行H的計劃，所以偏高一些），浦發銀行2.48倍，中國銀行2.40倍，華夏銀行1.71倍。可以發現香港的水平和滬市的水平已經基本接軌了，與美國的平均水平相比，已經有了25%的溢價率。
我們認為上述三組數據的相互關係有著較大的相互制約性。從目前的實際經營情況看，美國市場的銀行股要好於滬深銀行股，但從兩個市場目前的經濟發展速度看，未來滬深市場銀行股的成長性有望好於美國銀行股。股票市場注重的是未來的發展前景，所以內地的銀行股定位應該可以高於美國這些年來的平均水平。香港市場和滬市目前的中資銀行股平均定位2.5倍的市淨率就基本體現了這一認識。我們觀察了今年5月以來在香港上市的交通銀行、建設銀行和中國銀行的表現，基本上都是區域整理的走勢，說明2.5倍的市淨率已經得到了一定程度的認可，未來的變化方向取決於中國經濟的表現，而不是新銀行股的上市數量。最新的報道稱「工行IPO定價將考慮招行H股IPO受熱捧、中行H+A定價以及建行H股定價等因素。市淨率應在2倍~2.2倍之間，定價區間約在2.76~2.90港元之間。」從這個角度看新銀行股的發行採取的是二級市場的現價下浮10%的標準，既沒有高溢價發行，也沒有低溢價發行，所以維持目前的定價標準對工商銀行的順利發行也很重要。
根據發行完H股的相關數據測算，招商銀行2006年每股淨資產約3.70元人民幣，2.5倍的市淨率對應9.25元人民幣，按匯率1.839%折算應該是9.42港元，較8.55港元的發行價恰好高出10%。因此最初預期10%是合理的。如果確實出現了15%-20%的漲幅就要面臨兩個問題，一個是原始股的獲利拋盤誰來消化，另一個是能否帶動整個中資銀行股的集體上行。沒有整個板塊的配合上漲，招商銀行H股要想一枝獨秀恐怕是難以實現的。現在的預期已經看到了10.00元，如果不能夠站穩於10.00元之上，倒是要小心失望的心理所產生的負面影響的。
招行H股上市可能使A股出現短線獲利回吐
討論招商銀行H股的定位主要還是為了來探討A股銀行股的後市表現，以及對大盤可能會產生的影響。通過上述分析我們已經知道招商銀行H股的上市帶動整個中資銀行股上行的可能性較小，作為一家質量較高的上市公司可以比其他的同行公司定位略高，那麼10%的原始股得益率是有望得到保證的，對應的A股價格是9.58元，週四招商銀行A股收盤9.63元，基本吻合。說明A股市場對招商銀行H股的上市保持著中性的態度，所以只要招商銀行H股首日上市定位不過低，對A股的影響應該不大。
這裡我們還要考慮一下中國銀行目前的A股與H股關係，上市以來已經有57個交易日了，大多數時間是A股價格低於H股的水平。招商銀行H股上市以後即便能夠改變倒掛的局面，也很難出現A股價格遠高於H股的市況。現在按照20%的原始股得益率計算，H股也就是10.45元人民幣，就目前9.63元的A股價格來說連一個漲停板的空間都沒有，所以H股的上市所能夠產生的樂觀預期已經在8月1日以來的A股上漲中體現出來了。我們不認為短期內招商銀行H股會明顯帶高招商銀行A股。倒是擔心萬一招商銀行H股不能夠在10.00元以上穩定下來，招商銀行A股會出現短線的獲利回吐。
上市首日定位應在9.50元以上
那麼是不是市場就此會受到影響出現下跌呢？如果不考慮招商銀行的影響，純粹從技術指標的角度來分析，短期內大盤出現下跌是正常的。只是不可能不考慮招商銀行的影響以及即將發行的工商銀行的影響。前面已經分析過，目前香港市場和A股市場的銀行股定位是比較合理的，不存在高估或低估的問題。既然如此，為了保證工商銀行的發行順利，就會有力量繼續為銀行股的穩定作出貢獻。招行H股完成了發行和上市任務後也將為工行的順利發行作出貢獻，所以9.50元以上定位應該能夠得到保證。短期內如果出現向下的波動應該是一次比較好的介入機會。我們的觀點是在工商銀行順利完成發行和上市任務前兩地市場的中資銀行股不會低於2.50倍的市淨率定位。但推高定位水平也不太合理。理由主要是在國際市場的標準下已經有了25%的溢價，內地的情況這半年來並沒有更樂觀的變化，相反一直在強調宏觀調控。因此，如果境外資金要動中資銀行股，早就可以動了，沒有必要選擇招商銀行H股上市日才開始行動。由於現價停留的時間已經比較長，一旦出現更高的溢價率，比如30%以上，那麼短線的獲利回吐盤就有可能破壞掉已經持續了近半年的穩定估值標準。這對工商銀行的順利發行和上市反而是幫倒忙了。
綜合起來看招商銀行H股的上市不應該對A股銀行板塊和大盤有大的影響。只是短線大盤已經有了明顯的回調要求，如果招商銀行H股低於10元的樂觀預期，回調立刻就可能展開。而高於10元定位則會讓A股銀行再興奮一下，然後市場再展開技術面上所需要的調整。
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