【文匯網訊】2016年4月以來，山西省的煤炭企業連續發生多起債務違約以及債券暫停、取消發行情況。巨債壓頂之下，山西銀行業不得不通過寬鬆信貸，及發行債券，幫扶困難企業渡過難關，並使「殭屍企業」有序退出。上世紀末曾幫助山西煤炭國企脫困的「債轉股」，有機會捲土重來。
萬億巨債
據南方週末報道，目前，七大國有煤炭集團負債總額超過萬億，體量相當於山西省2015年的GDP，總體資產負債率達80%，山西煤炭的債務大部分在銀行。
「上個禮拜，基金經理打電話給我，他們非常擔心。」近日，山西一家國有銀行的高管任東風對南方週末記者說，其所在銀行幫山西一家煤炭企業承銷了債券，打電話詢問的基金正是債券持有者，基金經理關心即將到期的債券能否兌現。
這是山西債券市場最緊張的時刻。2016年4月以來，據不完全統計，山西煤炭企業已連續發生兩起債務違約以及三起債券暫停、取消發行事件。
中煤集團子公司山西華昱能源有限公司4月6日正式宣佈，其一筆本息共計6.38億元的短期融資券違約。這是首家煤炭央企出現債務違約，中煤是中國第二大煤炭生產企業。所幸有驚無險，經過多方籌措，幾天後該公司得以足額償付本息，並支付了違約金。
然而，另一家違約的安泰集團就沒有這麼幸運了。4月8日，安泰集團發佈「銀行債務逾期」公告稱，從2015年底開始，受宏觀經濟和行業形勢的嚴重影響，安泰集團陷入了流動資金緊張、銀行貸款逾期並且不斷新增的漩渦中。截至公告日，公司及控股子公司累計銀行貸款等債務逾期3.9億元，目前正在與債權銀行協商解決。
安泰集團是山西介休市一家民營的大型選洗煤、焦炭企業，旗下擁有一家上市公司，正常運營的時候，擁有員工十幾萬人。
安泰集團債權銀行一位知情者向南方週末記者透露，安泰集團貸款總額一百多億，實際上經營並沒有遇到太大的問題，但由於煤炭已被銀行視為「壓縮退出行業」，許多小銀行紛紛抽貸，導致最後「抽不動了」，大的貸款到期也還不了了。
像安泰這樣的大型民營涉煤企業在山西已經不多。2008年，主要出於安全因素的考量，山西啟動了煤礦史上規模最大的一次整合。在這個過程中，大部分民營煤礦因不符合產能規模的要求，被兼併進入省屬七大國有煤炭集團。
煤炭市場的自然榮枯週期是「十年上坡，十年下坡」，私募基金中經豐利CEO王豫剛長期跟蹤研究山西煤炭產業，他告訴南方週末記者，在2009-2011年的煤炭繁榮週期頂峰，山西大型煤炭集團大量整合中小礦井。再疊加2011-2013年高達13%-15%的市場實際融資利率，一些民營煤炭企業通過信託、民間信貸等方式獲取資金的融資成本甚至達到20%。
2014年開始，眾多擴建、新建產能開始釋放，再加上下游鋼鐵、化工、水泥普遍產能過剩開工萎縮，導致煤炭企業不斷降價保量。這是煤炭企業現金流近年來急劇惡化，被迫舉債維持經營的重要原因之一。
山西煤炭的整體債務情況未曾披露，但因國企負債佔了大頭，所以可從省屬七大國有煤炭集團中窺出個大概。
目前，七大國有煤炭集團僅公佈了2015年前三季度的財務數據。焦煤集團、同煤集團、潞安集團、晉煤集團、陽煤集團、晉能集團、山煤集團分別負債1984.82億、2107.06億、1494.56億、1694億、1723.35億、1728.94億、725.24億，負債總額超過萬億，體量相當於山西省2015年全年的GDP，總體資產負債率達80%。
「60%在銀行，40%是債券之類的。」據任東風估計，山西煤炭的債務大部分仍在銀行。但從去年開始，銀行開始轉化手中的煤炭債務，主要是幫助國有煤炭集團發行債券。債券的持有者大多是銀行、保險、信託等機構投資者，基金也持有一些，像債券型基金最終將被個人投資者所持有。
「以化解優先」
信達參股的28家企業，大多現金流難以覆蓋利息，還要舉借更多債務，進入「龐氏融資」的企業有13家。
多位山西銀行系統人士告訴南方週末記者，除了發行債券，從2015年開始，山西銀行業向煤炭企業實行了較為寬鬆的信貸政策。
如過去正常的情況下，貸款到期後，銀行要先從企業收回款項再放貸。後來企業到期還不了，就給企業做「展期」，也就是延長還貸期限;還有一種方法是「再融資」，即企業從銀行借新的貸款還舊的貸款。
可是如果前兩種方法都用了，企業還是還不了利息，正常情況下這筆貸款應立刻劃為不良貸款。但是現在，銀行仍然會把利息款借給企業。
「利息都還不了，銀行還借錢給你，實際上是把銀行的風險敞口放大了，這不正常。」一位國有銀行信貸人士向南方週末記者表示擔憂。
信達資產管理公司在上一輪「債轉股」時，擁有了數百億煤炭企業股權。從2012年起，信達在28家參股企業中，選取了17家規模較大的企業展開統計。結果顯示，現金流難以覆蓋利息，還要舉借更多債務，進入「龐氏融資」(即債務人的現金流既不能覆蓋本金，也不能覆蓋利息，債務人只能靠出售資產或者再借新錢來履行支付承諾)的企業有13家。
隨著煤炭等產能過剩行業風險蔓延，企業和銀行只能攜手共渡難關。截至2015年底，山西省銀行業金融機構不良貸款餘額為881.65億元，較年初增加123.62億元，不良貸款率4.75%。山西省副省長王一新指出，信用風險已逼近警戒線。
「銀行的信貸員現在一半時間都花在追要利息上。」在民營煤炭產業集中的山西省古交市，熟悉當地煤企生態的王志告訴南方週末記者，古交幾十家洗煤廠目前僅剩一家，還是處於半停半生產狀態。而這家企業在2015年的時候，只有一個月正常還過利息，欠息最多的時候達三四百萬。
他還透露，古交民營的涉煤企業，貸款已經很少有正常的，大部分都處於「關注期」，如果情況再惡化就是不良貸款。
「達到一定規模的企業不想死，從銀行的角度講，只要有一線希望，他們也不想讓企業死。」王志說，目前山西提出的口號是「以化解優先」，在化解的基礎上「能不進不良就不進」，因為一旦劃入不良貸款，銀行無論如何都有損失。
銀行的損失，不僅是將不良資產打包賣給「壞賬銀行」時，打折打得很厲害。更重要的是，銀行在煤炭企業的抵押物處置方面處於弱勢。煤炭行業抵押的資產大多是採礦權、機器設備等，這些抵押物的市場價格在不斷波動，銀行無法進行預估。任東風拍賣過五年前估值非常高的私有採礦權，但現在這個形勢下，「無人接手」。此外，因為涉及國有資產流失問題，如果作為不良資產，處置起來非常麻煩。
任東風說，國有煤炭集團大約有20%的貸款都是沒有任何資產抵押的信用貸款，「抵押也沒什麼太大意義，將來你怎麼執行呀?」
分類「去產能」
山西煤炭業債務風險目前主要集中在民營企業身上，對於中大型企業，尤其是國有企業，銀行還會盡量保持原有貸款額度。
為進一步控制風險，在山西銀監局的統籌推動下，4月13日，十家代表銀行聯合成立的「債權人委員會」在山西省正式落地，希望鼓勵銀行一致行動，共同幫扶困難企業，並使「殭屍企業」有序退出。
依據這一制度，截至2015年年末，在三家及以上銀行業金融機構進行債務融資，且債務融資餘額在5億元及以上，或債務融資餘額1億元以上，但已有不良或產生逾期的企業、企業集團，今後均需成立「債權人委員會」。
據《山西晚報》報道，山西省轄內亟須組建債權人委員會的企業共有233戶，主要分佈在煤炭、鋼鐵、焦化、電力、交通等主導行業。
多位受訪者認為，山西煤炭業債務風險目前主要集中在民營企業身上，國有煤炭集團雖然困難，但風險可控。
「『債權人委員會』主要是針對中小企業協調，五大煤炭集團只不過是掛個名而已。」參與「債權人委員會」組建的銀行業人士許小平告訴南方週末記者，對於暫時遇到困難的中小企業，銀行將共同幫扶，實在難以救活的，法律上採取債務保全這種方式進行處理，主要防止企業在剝離債務的過程中逃廢債，給銀行帶來損失。
而對於中大型企業，尤其是國有企業，銀行還是會盡量保持原有貸款額度，不會增加也不會減少。國有銀行對山西煤炭企業整體的授信額度餘地很大，例如截止到2015年9月末，同煤集團有銀行授信額度合計1812億元，其中還有995億元剩餘未用。
「我們也想收緊貸款，但是我們不能這麼做。」許小平解釋，因為一家銀行收貸款，全部銀行都會去收，而任何一家國有企業倒下，都很容易引起連鎖反應。「銀行違約還好說，債券違約就特別嚴重。」
在王豫剛看來，山西煤炭企業只要還能支付銀行利息就可以了，畢竟比起1994-2001年上一個煤炭下行週期，情況還是要好不少，無論是煤炭企業還是各級職工，都在「黃金十年」積攢下了一定的家底，比如企業的採礦權基本實現資本化，同時煤炭集團旗下均有上市公司。
2016年兩會期間，全國人大代表、山西省長李小鵬在代表團開放日活動上表示，山西省就是要通過淘汰一批、延緩一批、重組一批、廢除一批、核減一批等方式，堅決化解過剩產能、提升優質產能。
許小平告訴南方週末記者，究竟是主動去產能還是被動去產能，在山西一直存有很大爭議。主動去產能即完全按照市場規律來，被動去產能則「要承擔很多東西」，尤其像併購重組，需要許多資金運作，這些資金最終要有獲利。最為棘手的是，併購方要承擔全部的債權債務，還要安置被併購方的員工。
王豫剛認為，與內蒙古等地的煤炭企業不同，山西的煤炭企業規模大，有的甚至一家企業就是一座城市，「市場化解決」就意味著地方社會秩序受到較大影響。而始於2008年的煤炭整合，私人煤礦退出，國有七大煤炭集團高位接盤，可能正是山西煤炭困局的根源。
2016年1月4日，國務院總理李克強奔赴山西，實地考察煤炭、鋼鐵兩大行業的運行情況，並主持召開多省主官、煤鋼企業負責人的去產能座談會。內蒙古自治區主席巴特爾在會上匯報時表示，儘管產能過剩，但內蒙古過剩產能的企業中，基本為民企，他們也不找政府要什麼支持，內蒙古不存在這方面的壓力。
而山西則不同。山西省煤炭工業廳近日發佈公告，要求全省所有煤礦在國家法定節假日和週日原則上不得安排生產，嚴格以276個工作日組織生產。還將減產份額逐個攤派在全省562座煤礦身上，減產量占2015年山西原煤產量9.44億噸的25%。
在化解過剩產能期間，中央財政每年支出1000億元，主要用於煤鋼企業的職工安置，幫助煤炭鋼鐵等行業渡過難關。許小平告訴南方週末記者，山西已經獲得部分財政資金。另外，省裡也要配套一部分資金。
「債轉股」重來?
信達手中持有的多家山西煤企股權至今未能處置變現，客觀上造成了信達與煤企及地方政府的「雙輸」局面。
上世紀末的國企「三年脫困」改革期間，大批經營困難的國企通過「關停並轉」退出市場，銀行也積累了巨額不良貸款。眼下被熱炒的「債轉股」，彼時也曾廣泛運用於山西煤炭國企脫困，即把原來銀行與企業間的債權債務關係，轉變為資產管理公司與企業間的股權關係。
當時銀行剝離的不良貸款，由1999年成立的專司不良資產處置的四大資產管理公司接手。其中，信達資產管理公司成為處置煤炭企業不良資產的主力。它接手了山西、安徽、河北等地的煤企股權，一躍成為「中國最大的煤老闆」。在山西，信達就同時持有同煤、陽煤、晉煤等煤炭集團股份，如果按照當時的談判價格執行「債轉股」，信達也將成為山西各大煤企的控股股東。
但是隨著2001年中國加入WTO，開啟「煤炭黃金十年」。各地「債轉股」煤企以及地方政府認為信達佔了便宜。為此，雙方一直沒能將「債轉股」落地，直到2005年，獲得採礦權作價補充資本金的山西煤企重新奪回「控股權」，雙方這才簽署協議。其中，信達持股比例最高仍然達到了40%。
然而至今，信達手中持有的多家山西煤企股權仍未能處置變現，客觀上造成了信達與煤企及地方政府的「雙輸」局面。
信達持有的是煤炭集團股權，不是上市公司股權，而煤炭集團多數負擔重，盈利差，再加上制度因素，即便後來達成「債轉股」協議，信達長期以來也難以獲得分紅收入。
同時由於信達持股比例較高，通常在煤企具有「一票否決權」。而煤炭集團自2008年整合後，需要大量建設資金，大體的思路是希望將集團資產注入上市公司，從二級市場進行融資。但信達顯然不願意看到優質資產不斷從集團剝離。
王豫剛認為，作為上市公司而言，其對國有控股股東最重要的職能就是融資，實際上今日山西各煤炭集團的資金困局，與5年前行業高峰期未能利用好上市公司平台進行大量股權融資有直接關係。
他還指出，歷史上，山西解決較好的「債轉股」案例是中煤平朔，中煤集團通過回購中國銀行在安太堡露天煤礦的股權及債權，實現了中煤能源的整體上市。此外，信達在冀中能源、開灤股份和盤江股份上的退出，則是通過集團股權置換上市公司股權來實現的。
如今，信達想要退出山西煤企依然有兩個選擇，一個是把股權轉讓給山西省國資委，另外就是置換成上市公司股權。而這兩種方案都涉及最頭疼的定價問題，在煤炭週期低迷的現在，定價則更為艱難。
2016年「兩會」期間，國務院總理李克強在記者會上提出新一輪「債轉股」，他表示，可以通過市場化債轉股的方式來逐步降低企業的槓桿率。
此輪「債轉股」的對象聚焦為有潛在價值、出現暫時困難的企業，以國企為主。這類企業在銀行賬面上多反映為關注類貸款甚至正常類貸款，而非不良類貸款。也就是說，此輪債轉股，並不支持過剩產能「殭屍企業」參與，同時財政不再兜底。
山西的煤炭國企並非沒有機會。據王豫剛分析，此輪「去產能」山西各集團更應該借鑒「神華模式」。央企神華是集鐵路、航運、港口、煤炭、電力、化工、冶金，以及產融結合於一身的能源集團，具備自身對沖能力。上一個煤炭低谷，正是神華大干快上的時候，神華的煤礦、電廠、鐵路不斷投產，技術上幾乎領先兩代，從而迫使其他競爭對手退出競爭。
許小平告訴南方週末記者，山西正在研究新一輪「債轉股」，不過僅限於小範圍討論，還沒有拿出最終文件。 | 
